中信证券:预计会有更多IPO落地北交所,积极布局三大投资主线

2023年9月1日,证监会制定并发布《关于高质量建设北京证券交易所的意见》(“深改19条”),绘画北交所未来5-10年宏伟蓝图。北交所也得到了市场的广泛关注,2023年9月1日至12月18日北证50指数累计上涨34%。弱流动性一直是制约北交所高质量发展的核心症结,根本性的改善需要融资端的高质量扩容和转板建设。短期内由于创投市场的冷清和沪深两市IPO的阶段性放缓,预计会有更多IPO落地北交所。此外,投资端建议关注公募、私募、险资、外资等增量资金入场和专精特新指数的出台;交易端建议关注做市商扩容进展以及调降交易费用等措施。总的来看,我们认为北交所制度建设是一个长期性、系统性的工程,务实管用的政策将循序渐出,良性的市场生态将逐渐形成。远期来看,北交所将坚持服务创新型中小企业的总定位,成为一个服务国家战略、更有活力韧性、产品功能齐备和特色优势鲜明的交易所。

▍弱流动性和优质标的稀缺的负向循环是制约北交所高质量发展的核心症结。

首先,北交所相对较弱的流动性不仅体现在日均换手率和成交额无法与科创板和创业板相比,还呈现出可承接的资金容量不足、盘面价差较大以及交易速度较慢三个深层问题,影响交易体验。其次,结构上北交所成交热度主要集中在头部市值和热门主题的标的,中尾部标的流动性困境更加突出。最后,北交所弱流动性和优质公司稀缺性互相影响,形成负向循环。北交所流动性较弱原因之一是缺乏足够的优秀投资标的、对资金的吸引力不足,而弱流动性的金融资产存在估值折价,导致优质企业的上市意愿相对降低。我们认为这种负面循环亟需政策外力打破。

融资端:融资端政策是本轮北交所深化改革的重中之重,可以概括为“高质量扩容”和“转板”两条思路,一进一出,疏通北交所制度堵点。

一方面,我们认为高质量扩容是改善北交所流动性的根本之举,只有上市公司质量和数量的提升,才能作为“源头”形成投资正向效应,引得资金“活水来”。政策组合拳包括:1)直接IPO推出在即,预计与新三板“层层递进”双轨运行,但上市门槛更高。我们预计直接IPO推出后,北交所上市周期有望从24个月下降至约6个月,明显快于沪深交易所IPO。2)优化“连续挂牌满12个月”的执行标准,通过新三板“层层递进”的上市周期最多可以缩短200天。3)期待北交所《提升上市公司质量专项行动方案》出台,进一步完善信息披露制度,加大对专精特新企业的扶持力度。4)加强北交所与地方政府的联动,通过开展宣讲、资金补贴等方式推动企业积极上市。在北交所政策支持、短期内中国股权投资市场投资额下滑以及沪深IPO放缓的背景下,我们预计北交所将迎来新的一波上市申报潮。

另一方面,2023年10月,北交所修订转板指引,建立了北交所与沪深交易所的转板“预沟通”机制。我们认为,北交所“孵化器”的定位决定了转板制度建设是长期方向,但政策并非大步迈进。目前,北交所转板的显性条件为“在北交所连续上市满一年”+“符合转入板块上市条件”,根据我们的初步筛选,截至目前约61家公司满足转科创板或创业板的财务标准,但考虑到额外要求如科创属性,实际数量或将低于这一数字。从投资角度看,存在转板预期的北交所优质上市公司在短期有望成为关注重点;从长期看,稳定持续的转板推进有望带来北交所板块总体估值水平的提升。

投资端:四大增量资金积极部署,多元指数产品格局初现。

一方面,政策积极引导公募基金、私募股权基金、中长期配置型资金和国际投资者投资北交所。截至2023年中报,公募基金持股市值占北交所流通市值不到5%,新发北交所主题基金和存量基金增加配置均有较大的提升空间。私募股权基金通过二级市场投资北交所首次“获准”,预计带来增量资金入场。

另一方面,北交所专精特新指数即将推出,将为北证50后第二只北交所专属指数。我们预计在100多家北交所专精特新企业中,会选择市值较大、流动性较好、更具专精特新属性的上市公司纳入指数范围。此外,北交所标的有望被逐步纳入中证指数、国证指数、恒生指数样本空间,吸引资金被动配置。截至2023年12月15日,北证A股有50家公司满足中证2000最小市值要求。

交易端:做市商扩容箭在弦上,交易费用仍有下降空间。

一方面,由于政策下调北交所做市商门槛,根据北交所官网等,多家券商已向证监会递交申请材料,北交所做市商扩容箭在弦上。目前,共有15家券商已开通北交所做市权限,做市交易金额占做市标的股票成交总金额的6%左右。我们预计本次符合扩容资质的证券公司在20家左右,多为长期服务于新三板做市的中型券商。做市商扩容有利于提高北交所活跃度和流动性,提升交易所的定价能力。另一方面,我们认为当前北交所的股票交易经手费仍处于相对较高水平,相较于沪深市场费率有不小的降幅空间。由于当前北交所的市场规模和活跃度正在不断提升,存在进一步降费让利的可能性。

远景展望:坚持服务创新型中小企业,成为服务国家战略、更有活力韧性、产品功能齐备、特色优势鲜明的证券交易所。

我们认为,在中国的多层次资本市场中,北交所将坚持服务于创新型中小企业的总定位不动摇,短期通过高质量扩容和其他改革举措不断扩大市场规模,提高市场活跃度。长期来看,一方面,我们期待北交所产品功能逐渐完善齐备,除建设股票市场和债券市场之外,我们更加期望看到创新性交易品种优先在北交所试点发展,发挥好北交所改革试验田的作用。另一方面,我们憧憬北交所能够探索出一条服务中小企业的普惠金融之路,立足互联互通,不断完善制度改革,以北交所撬动新三板发展。

投资策略:积极布局三大投资主线。

主线一:具有较强转板预期的公司。

主线二:由于流动性问题折价严重的公司。

主线三:高稀缺性的相关公司。

风险因素:

宏观经济运行不及预期;北交所政策发布、执行不及预期;实体企业申报北交所IPO意愿不及预期。

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