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维持“买入”评级，但下调目标价至18.00港元。考虑到1)国内乘用车销量快速增长带来的业务增长；2)海外市场业务进一步拓展带来的业务协同；3)汽车关税逐步上调带来的海外业务增长的不确定性；4)地缘政治导致的海运成本高企，我们微调敏实集团(“敏实”或“公司”)2024-2026年每股盈利至人民币2.134元(-0.062)/人民币2.657元(+0.027)/人民币3.206元(-0.005)。我们给予公司7.2倍2024年市盈率，对应18.00港元的目标价，并维持“买入”评级。
2024年上半年，海外业务持续增长，毛利率同比和环比均有所提升。2024年上半年，公司实现收入人民币110.9亿元，同比增长13.8%。海外业务收入占总收入的比重达到59.2%，同比增长2.4个百分点。公司股东应占净利润为人民币10.7亿元，同比增长20.4%。2024年上半年，公司的毛利率回升至28.5%，同比增长2.2个百分点，环比增长0.1个百分点。随着海外电池盒业务销量的持续增长和规模效应的逐步显现，电池盒业务的毛利率有望进一步增长。我们预计未来几年公司的毛利率将恢复到30%。
电池盒业务继续保持快速增长，电池盒业务收入占总收入的比例同比进一步上升3.1个百分点。在车企电动车业务快速发展的带动下，2024年上半年，电池盒业务收入占总收入的比重已达到21.6%，预计公司在欧洲市场的电池盒业务将加速增长。随着新能源汽车渗透率的不断提高，电池盒业务在中国市场将继续扩大，在海外市场的业务也将开始提升。公司目前的在手订单规模达到人民币2,360亿元，环比增长2.6%，其中公司目前的电池盒业务在手订单规模接近人民币1,251亿元。加上公司的插混车型一体化压铸电池盒项目的推动，我们预计公司未来三年电池盒业务收入的年复合增长率约为29.0%。
智能外饰件业务持续拓展，多元化新业务初见成效。1)在智能前脸业务方面，敏实为小米开发的行业首款PC雷达罩-带加热功能的鹅卵石形激光雷达已实现量产。同时，敏实在北美也获得了相关项目。多家美国/德国车厂的电动汽车智能面板已投入量产。公司还获得了日本/韩国车厂的相关联合预研项目。2)在智能车门业务方面，公司获得了鸿蒙智行的电动侧开门和隐藏式门把手项目。3)在智能尾门业务方面，公司获得了中国“造车新势力”的塑料尾门项目。我们认为敏实正逐步成为全球领先的智能外饰件供应商之一，多元化的新业务有望进一步为公司贡献收入。
风险：1)全球汽车市场销售可能不及预期；2)运费和原材料价格可能上涨；3)地缘政治可能导致业务扩张放缓。
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