滚雪球吧 - 让财富的雪球滚起来7月30日，政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。其中“下半年改革发展稳定任务很重”、“宏观政策要持续用力、更加给力”、“以改革为动力促进稳增长、调结构、防风险”等新增表述值得重点关注。我们关注以下几个方面：第一，“任务很重”的措辞相对罕见。会议特别强调“下半年改革发展稳定任务很重”。此前任务很重的类似表述是在2018年7月政治局会议，提到“下半年，要保持经济社会大局稳定，深入推进供给侧结构性改革……任务艰巨繁重”。在2019年2月讨论政府工作报告的政治局会议上，提到“过去一年，面对复杂严峻的国际形势和 艰巨繁重的改革发展稳定任务 ”。
挑战方面，本次会议提到“当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛”。相对于今年4月的政治局会议，外部因素的次序从靠后放到了最前，表述从“复杂性、严峻性、不确定性明显上升”，调整为“不利影响增多”。新增表述“经济运行出现分化、新旧动能转换存在阵痛”，删除了“企业经营压力较大、国内大循环不够顺畅”。这指向当前面临的问题，部分或是新旧动能转换期间的短期现象，因而会议提到“积极主动应对，又要保持战略定力”，政策或为托底，并非转向大规模刺激。
第二，政策基调：重提稳增长，加强逆周期调节，宏观政策持续用力、更加给力。
再提稳增长。会议重申三中全会提到的“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，并且提到“要以改革为动力促进稳增长、调结构、防风险”。重要会议上前一次提及稳增长，是在2023年12月的中央经济工作会议，提到“多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策”。而政治局会议上一次提到“稳增长”，是在2022年12月，提到“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”。
加强逆周期调节。“宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节”的措辞值得重视，4月会议并未提及类似表述，去年12月中央经济工作会议的措辞是“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”。宏观政策持续用力指向宽松政策不能间断、不能退坡，更加给力或是强调政策要见效。正如我们在《4.7%，逆周期政策猜想》中的分析，如三季度延续3月以来的放缓趋势，全年完成5%增长目标的难度较大。通过加强逆周期调节以托底经济，有助于完成全年5%增长目标。
兼顾调结构和防风险。“围绕推进中国式现代化进一步全面深化改革，加大宏观调控力度”、“以改革为动力促进稳增长、调结构、防风险”等表述，指向当前的稳增长，是在深化改革的大框架下推进，与以往传统的总量调控方式存在差别，宏观政策兼顾调结构和防风险，可能仍然隐含跨周期调节的约束。
第三，政策执行：加快落实，储备增量。今年4月会议政策基调是“靠前发力有效落实”，而7月会议强调 “加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措”。
加快落实方面，会议提到“加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债”，一方面是支持重大战略和重点领域安全能力相关的项目建设，另一方面是特别国债用于设备更新和耐用品消费以旧换新，7月25日发改委和财政部安排3000亿元特别国债用于设备更新和消费品以旧换新。此外，还有多处提到落实，开放方面提到“落实制造业领域外资准入限制措施清零要求”、防风险方面提到“落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策”、“完善和落实地方一揽子化债方案”等。
储备增量方面，2022年4月政治局会议也曾有过类似表述，“抓紧谋划增量政策工具”，当年6月29日国常会提出实施政策性开发性金融工具，规模为3000亿元，8月又追加3000亿元额度，全年共落地7400亿元。考虑到今年专项债发行进度偏慢，增加政策性开发性金融工具的必要性可能不高。而卖地收入下降、价格偏低导致税收增长乏力，地方政府面临的财政收支矛盾较大，参考去年四季度推出的特殊再融资债发行量为1.39万亿元，后续有可能追加地方特殊再融资债额度。
第四，货币政策：综合运用多种工具。7月会议提到“综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度，促进社会综合融资成本稳中有降”，而4月会议的提法是“灵活运用利率和存款准备金率等政策工具……降低社会综合融资成本”。表述整体变化不大，边际变化主要是从灵活运用到综合运用；融资成本由“降低”调整为“稳中有降”。考虑到7月央行已通过下调逆回购利率10bp，引导LPR下调10bp，接下来降准、追加再贷款额度的可能性较高，如有必要也可能继续下调逆回购利率等。汇率方面，重提“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。考虑到9月美联储可能开始降息，汇率面临的被动贬值压力整体在减小，这也为国内货币政策逆周期调节提供了空间。
第五，因地制宜发展新质生产力。相对4月会议，这一表述提前至基调部分，处于“加快构建新发展格局”和“着力推动高质量发展”之间，可见其重要性进一步上升。具体来看，两个表述值得关注，一是有力有效支持发展瞪羚企业、独角兽企业，以推进高水平科技自立自强。二是强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争。通过退出落后低效产能，推动传统产业转型升级。
第六，扩内需的重点在消费。会议强调“要以提振消费为重点扩大国内需求”，主要是多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿，服务消费是重要抓手，包括文旅、养老、育幼和家政等方面。2023年7月政治局会议也曾提到“发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费”，重点是汽车、电子产品、家具等大宗消费，以及体育休闲和文旅等服务消费。本次会议重点强调服务消费。关注后续推出具体的增加收入举措。如居民收入及收入预期进一步提振，前期积累的超额储蓄也有望转化为增量消费。
第七，防风险：积极支持收购存量商品房用作保障性住房。地产方面，会议提到“要落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策……积极支持收购存量商品房用作保障性住房”，其余表述在4月会议也曾提到。重点在于政策落实，接下来关注保障性住房再贷款推进情况。地方政府债务方面，主要是“完善和落实地方一揽子化债方案，创造条件加快化解地方融资平台债务风险”，关注后续是否出台新的化债政策。此外，本次会议未提中小金融机构风险，而是强调“统筹防风险、强监管、促发展，提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”。
此外，会议在开放方面提到“推进高水平对外开放……促进利用外资企稳回升”。今年3月，国务院办公厅印发《扎实推进高水平对外开放更大力度吸引和利用外资行动方案》，提出5方面24条措施，包括扩大市场准入，提高外商投资自由化水平等举措。今年7月，国务院批复沈阳、南京、杭州、武汉、广州、成都试点推动服务业扩大开放、放宽外资准入。
对于权益市场而言，关注增量政策举措的形式和规模是否超出预期。以及政策落实可能带来的结构机会，例如特别国债用于设备更新和耐用品消费以旧换新等政策落实，或推动相关行业盈利改善预期。对于债市而言，逆周期调节背景下，货币宽松延续，后续可能继续推进降准等。10年、30年等期限经历补涨之后，债市可能再度进入低波动状态。
风险提示：
货币政策、财政政策出现超预期调整。
文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
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