天风固收：预计2025年经济目标5%，广义赤字率有可能达到9%，降息幅度或大于等于50BP，降准1.5%-滚雪球吧

【天风研究·固收】孙彬彬/隋修平/郑艺鹏（联系人）

摘要

1、我们预计经济目标5%

2、我们判断广义赤字率有可能达到9%，对应一般预算赤字率4%，专项债新增4.9万亿，超长期限特别国债2万亿，（以上不包含2万亿置换债和银行资本补充特别国债）。可能有1万亿超长期限特别国债用于消费补贴，注意专项债可能更趋于一般化。

3、我们判断降息幅度或大于等于50BP，降准1.5%，结构性工具可能再度规模化运用（重点领域关注地产货币化）。

4、金融风险可控（中小金融机构债券可继续下沉）。

5、汇率适度贬值（下一位置可能是7.3-7.35），不影响利率。

6、进一步空间：期待对于增收和就业的针对性逆周期工具。

7、面对内外压力，虽然政策全面积极，不管是否股债双牛，债市或可保持乐观。预计10年国债利率1.5-1.7%，信用跟着利率走，继续看好转债。

2024年12月11日到12日，中央经济工作会议在北京举行。2024年经济工作的重心是什么？债券市场要关注哪些问题？

1.会议重点：应对外部风险，政策加码刺激内需

本次会议延续了12月政治局会议的基调，明年各项宏观政策可能更加积极有为。值得注意的是，本次会议未出现政治局会议新增的“超常规逆周期调节”。

1、“明年要保持经济稳定增长，保持就业、物价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促进居民收入增长和经济增长同步”，“推动中低收入群体增收减负”，“确保不发生规模性返贫致贫。”

本次会议对明年工作安排新增了“促进居民收入增长和经济增长同步”，并提到“推动中低收入群体增收减负”，同时，本次会议延续了12月政治局会议对脱贫成果的关注，我们认为后续中低收入群体或受到结构性政策支持，建议关注居民增收相关政策。

2、“要实施更加积极的财政政策。提高财政赤字率……增加发行超长期特别国债……增加地方政府专项债券发行使用……”

本次会议明确增加明年财政刺激规模，描述较为明确，我们认为明年财政政策大概率不会低于市场预期。

3、“要实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕。”

本次会议明确“适时降准降息”，明年总量型货币政策或较今年进一步加码发力，同时关注央行结构性工具运用。此外，本次对流动性描述与以往“合理充裕”的描述有所区别，我们认为明年流动性环境可能更加友好。

4、“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定。”

“创新金融工具，维护金融市场稳定”可能指向防范金融风险、稳定资本市场。

5、“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。”

本次会议对汇率的相关表述与2023年会议相同，综合考虑国际收支平衡和应对外围压力，我们认为货币政策“以我为主”，汇率或可适度贬值。

6、“把经济政策和非经济性政策统一纳入宏观政策取向一致性评估，统筹政策制定和执行全过程，提高政策整体效能。”

本次会议多次强调各项政策的配合，“系统集成，协同配合”，“强化系统思维，注重各类政策和改革开放举措的协调配合，放大政策效应”。政策端注重政策间协调配合，这与去年提法基本一致，重点看后续实际政策落实。

7、“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准……”

明年任务方面，2023年会议将消费从第一位调至第二位，本次会议将消费重新提回到第一位，我们认为，消费或成为明年政策的主要目标，“两重两新”或继续加码，通过刺激内需对冲外部风险。

8、“加强财政与金融的配合，以政府投资有效带动社会投资。”

一方面，财政与货币的配合有望进一步增强；另一方面，或指向明年金融政策将加码，通过政府投资和增量金融政策有效带动社会投资，关注“宽信用”是否有成效。

2.要点分析

2.1.目标：预计仍为“5%左右”

本次会议提出财政、货币等政策将加码发力应对明年可能的增长压力，我们预计明年经济增长目标可能保持为“5%左右”。

2.2.财政：预计一般预算赤字率4%，广义赤字率可能接近9%

2024年财政组合为“3.0%一般预算赤字率+1万亿超长期限特别国债+3.9万亿新增专项债”，对应广义赤字率6.6%。我们认为2025年财政刺激组合可能接近“4.0%一般预算赤字率+2万亿超长期限特别国债+4.9万亿新增专项债”，对应广义赤字率9.0%（注意，其中不包含2万亿置换债和银行补资本特别国债）。