银行股启动之谜!是谁先知先觉?谁在买?事情在悄悄起变化

  王剑,CFA

  每次银行股跌至过度低估时,股息率相应提升,会吸引绝对收益资金买入,股价也逐步完成筑底。

  近期,银行股已上涨半年,又一次因绝对收益资金追逐高股息而上涨。

  但事实上,银行业经营层面,也已经悄然发生一些向好的变化。

  主要结论

  01

  银行

  启动之谜

  如果大家觉得银行股是这几天才开始上涨,那么就大错特错了。事实是:

  银行股自2022年10月底见底之后,已经持续上涨了足足半年时间了……

  【随笔】是谁在买银行股

  这段时间的银行股涨幅达到27%,其中部分银行股涨幅甚至达到50%以上,非常可观。当然,中间也不是一帆风顺,2022年10月银行股快速下跌后,迅速反弹。过完2023年春节后,却冲高回落,调整了近两个月时间,跌幅不大,不到10%。然后于3月底开始上涨,近期加速上涨。

  这种事情并不是第一次发生。过去银行股的大行情,都是在悄无声息中默默上涨的,因为银行股平时关注度并不高。等到因几根大线性而吸引大家来关注时,已经涨幅不小了。

  上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记得,2014年11月,因为一次比较意外的“双降”(降息、降准),金融股拔地而起。但在此之前,银行指标大约在3月见底,然后不声不响地开始回升,到11月时,8个月左右时间,涨幅22%。

  其他几次银行股见底,也有类似的情况:没有明确利好,没有明确新闻,银行股却自己慢慢从底部爬起来了。

  是谁先知先觉?

  为行情归因并不容易,因为很难验证。如果确实没有实质性利好,那么只能从资金面去猜测:可能是估值便宜到很多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定,估值低往往意味着股息率高。因为:

  【随笔】是谁在买银行股

  ROE稳定,分红率稳定,PB越低则股息率越高。

  而若PB低至一定水平时,股息率就会非常诱人。比如近年来,大行的ROE在10%以上,分红率30%左右,PB一度低至0.5倍以下,那么计算出来的股息率高达6.6%,非常可观。

  这就好比一只票息率6.6%的可转债。如果盈利能力保持,则后续每年收取6.6%的“利息”,如果股价上涨,还能享受资本利得。当然,如果股价再跌,或盈利能力(ROE)、分红率下降,则会遭受损失。但由于ROE已在底部,近期很难再降了。因此,这就非常像一张可转债,其市价下跌时,会有个估值下限,即“债券价值”。

  于是,其投资价值就出来了。如果这张“可转债”的票息率高到一定程度,显著高过一些资金的成本,那么这些资金自然愿意参与。

  这样,银行股就形成一个隐形的“估值底”,当估值低至一定水平时,股息率诱人,就会有人参与。

  当然,这个估值底在某些情况下会被打破,即因为一些负面因素的存在,导致市场先生觉得银行股的估值或盈利能力还将下行。

  02

  谁在买

  谁在卖

  因此,银行股那种悄无声息的底部,可能并没有什么实质利好,就是有些看中股息率的资金默默买入,把底部给买出来了。

  这是些什么样的资金呢?

  首先可以排除的就是以股票型公募基金为代表的机构投资者。因为他们的考核要求是相对收益,因此在大多数时候,他们不会因为股息率诱人而买入,他们的任务是战胜自己基金的基准,或者战胜可比基金同仁。所以,即使股息率高,他们也很难做出赚取股息率的决策,这不是他们的考核目标。

  因此,银行股从底部开始悄悄上涨的这段时间,公募基金参与很低,这次也不例外。

  从数据上也可验证:从33家银行股2022年底基金持仓比重来看,比重越低,期间(过去半年,后同)涨幅越大,比重越高则涨幅越小。

  【随笔】是谁在买银行股

  除了公募基金,其他类似考核的机构投资者也是类似。

  从数据上看,我们确实看到,2023年第一季度较上年末,大部分A股银行股的基金持仓比例是下降的,有些个股甚至降幅不小。

  【随笔】是谁在买银行股

  (一季度基金持股比重降幅;单位:个百分点;来源:WIND)

  回顾第一季度,银行指数走了个过山车,先是上涨,然后春节后下跌(这段时间刚好是人工智能概念股大涨,因此机构投资者有可能是卖出银行等股票,换仓至计算机股票)。到了4月初,人工智能等板块行情回落后,银行股重拾升势,且涨幅加速。春节后的这段时间,银行股刚好和人工智能走出了一个完美的“对称”走势。

  【随笔】是谁在买银行股

  而其他投资者,比如个人、外资、自营、保险、资管等,则可能是买入的。因为这些资金不考核相对收益,更多的是追求绝对收益,因此有可能是高股息股票的青睐者。

  而决定他们买入的因素中,资金成本应该是个重要因素。目前,我国近期市场利率较低、资金充沛,其他可替代的投资机会较少,因此股息率显得诱人。同时,美国加息接近尾声,他们的资金成本也有望下行,我国高股息股票也有吸引力。

  然后我们通过数据来加以验证。

  从2023年一季度情况来看,外资确实在买入大行,并且数量还不少。不过保险资金却是有进有出,这一点有点与我们预期不符。基金主要在卖出。此外,还有些一般法人、其他投资者在买入。

  【随笔】是谁在买银行股

  (一季度各类投资者持股变化数;单位:亿股;来源:WIND)

  整体而言,结论大致成立,即:在银行股估值极低的时候,追求绝对收益的资金买入了高股息率的个股。

  从散点图上也可以清晰看到这一点:

  【随笔】是谁在买银行股

  因此,这次行情,和历史上很多次银行底部启动一样,很可能是青睐高股息率的资金,买入低估值、高股息率的银行股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

  03

  事情在悄悄

  起变化

  以上分析,说明了过去半年的银行股行情,是追求绝对收益的资金,买入了高股息率的银行股。眼下,很多银行股股息率依然较高,而资金面依然宽松,那么这些高股息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的。

  那么在银行业的经营层面,有没有实质变化呢?

  我们在3月曾经提出,过去三年期间的一些特殊政策,已经出现调整的迹象,银行业将要进入新的均衡格局。比如,在普惠小微领域,过去几年大行承担了一些监管要求,每年普惠小微信贷的增长非常快,投放利率很低,这对小微金融市场格局造成了较大影响,尤其是对一些原来从事小微业务的中小银行造成压力。

  【深度】大小行小微金融逐步达到新均衡

  而在4月27日,银保监会办公厅发布《关于2023年加力提升小微企业金融服务质量的通知》(银保监办发〔2023〕42号),对工作要求有了一些调整。比如,不再提“两增”(指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不低于各项贷款同比增速,有贷款余额的户数不低于上年同期水平)要求,不再刚性要求降低小微信贷利率,而是要求“合理确定贷款利率”,不再提“应延尽延”。

  除了小微金融领域,其他方面的工作要求也陆续从过去三年的阶段性政策,慢慢回归至常态化。

  而银行业这几年由于净息差显著回落,盈利能力也渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留存一定的利润用于补充资本,进而支持下一期的信贷投放,因此利润并不是越低越好,需要维持一个合理利润。而目前盈利能力已经接近这一底线,所以政策也会相应调整了。

  【随笔】什么是银行的合理利润和合理息差

  可见,行业的一些情况已经悄悄发生变化了。

  那么,有没有一种可能:那些买入高股息股票的投资者中,真有些先知先觉者,已经嗅到了不一样的味道?

  本文为金融业研究方法探讨。本文不是证券研究报告,不构成任何投资建议,涉及个股也仅为举例或陈述事实之用,不代表我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报告。

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